Het verwerven van schuldpapier of aandelen onder de nominale waarde biedt de mogelijkheid tot een hoger rendement. Investeerders in distressed debt kunnen belangrijke schuldeisers worden in een onderneming en kunnen aanzienlijke invloed uitoefenen tijdens een liquidatieproces of reorganisatie die kan plaatsvinden. Beleggers in distressed credit kunnen profiteren van een hogere waardering dan de nominale waarde na een herstructurering en turnaround.

De belofte van een grote beloning gaat gepaard met risico’s, vooral gezien het feit dat de kwaliteit en het volume van de mogelijkheden voor distressed debt zeer cyclisch zijn en dat het venster voor buitenproportionele rendementen kort kan zijn. Een nuttige manier om de risico’s en rendementsaanjagers van verschillende beleggingen te begrijpen, kan zijn om hun blootstelling aan verschillende basismarktposities te categoriseren. Door sommige van deze risicofactoren te definiëren, te meten of te waarderen, kan een belegger het risico en het potentiële rendement van verschillende portefeuilles beter inschatten. Het model van Mercer voor de blootstelling aan factoren is hieronder weergegeven5:

Waarom nu distressed debt?

Omdat de rentetarieven op een historisch dieptepunt staan, zijn beleggers van allerlei pluimage verder in het risicospectrum gedoken op zoek naar rendement. Dit blijkt uit de uitbreiding van de totale pool van Amerikaanse high-yield bedrijfsobligaties, een beleggingscategorie die tussen 2007 en 2018 bijna in omvang is verdubbeld. Aangezien high-yield bedrijfsobligaties de soorten obligaties zijn met de hoogste kans op wanbetaling, heeft de toegenomen omvang van deze markt natuurlijk ook geleid tot de toegenomen marktomvang van noodlijdende activa.

Vóór het begin van COVID-19 waren er al tekenen die wezen op het begin van een distressed cycle. Er waren kwantitatieve signalen: De VS Non-Financial corporate debt-to-GDP ratio bevond zich op een groeitraject dat leek op dat van de vorige vijf recessies. En als gevolg van een aanzienlijke erosie van de kredietdiscipline werden bij 37% van de leningtransacties in 2019 EBITDA-correcties toegepast, tegen 8% in 2007. Er waren ook kwalitatieve signalen, met stijgende idiosyncratische risico’s die varieerden van geopolitiek (bv. verkiezingen in de VS, ontbinding van de EU, spanningen in het Midden-Oosten, handelsoorlog met China) tot industriespecifiek (bv. technologische innovaties).

Overwegingen voor vermogensbeheerders

Bij het overwegen van de rol die distressed mogelijkheden kunnen spelen voor portefeuilles van klanten, moeten vermogensbeheerders volgens ons een afweging maken tussen de illiquiditeitspremie en de mogelijkheden voor portefeuillediversificatie die de beleggingsklasse biedt. Gedrukte strategieën vereisen een ervaren en actieve hand om effectief te navigeren, en vermogensbeheerders moeten dat in gedachten houden wanneer ze een due diligence uitvoeren op de vermogensbeheerders aan wie ze het vermogen van hun klanten toevertrouwen. De volgende kenmerken kunnen nuttig zijn om in gedachten te houden bij het beoordelen van een distressed debt en credit fonds:

• Track record dat aantoont ervaring te hebben met het beheren van distressed debt en leveraged loans en bevestigt een diep begrip met betrekking tot hoe een emittent door het proces van faillissement en bijbehorende herstructureringen te navigeren;
• Waardering voor de cyclische kansen die zich kunnen voordoen in de distressed sector en de liquiditeit om te profiteren van deze kansen;
• Intieme kennis van de factoren die bijdragen aan de noodsituatie van een specifieke emittent, evenals de kapitaalstructuur van de emittent over alle krediet- en leenfaciliteiten en overeenkomstige kansen;
• Robuust begrip van de industrieën, operationele normen en het concurrentielandschap van de emittenten in de portefeuille van het fonds.